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    中信證券點評貴州茅臺:逆境求變,順境不惰,業績確定性強且存

    來源: 金融界 作者:佚名

    摘要: 歷史上看,公司逆周期中保持出廠價穩中提升意義重要,同時也是出臺改革政策的良機。隨著茅臺1935逐步放量、i茅臺APP上線,公司渠道和產品結構更加均衡,中長期量價策略游刃有余,

      歷史上看,公司逆周期中保持出廠價穩中提升意義重要,同時也是出臺改革政策的良機。隨著茅臺1935逐步放量、i茅臺APP上線,公司渠道和產品結構更加均衡,中長期量價策略游刃有余,業績確定性強且存在超預期機會。

      ▍以史為鑒:逆境求變,順境不惰。

      兩輪周期塑造高端白酒絕對王者:

    白酒,皇府井

      1)1998-2002年:亞洲金融危機、假酒事件將行業拖入寒冬,公司低谷期思變,開始自建經銷體系,培育市場“年份酒”理念,出廠價穩中提升;

      2)2003-2012年:白酒黃金十年公司精準定位政商接待需求,發展團購直銷、壯大經銷商渠道,提出廠價、限零售價實現量價起飛,反超五糧液(行情000858,診股)確立行業定價權;

      3)2012-2016年:限制“三公消費”引發行業深度調整,公司轉向商務用酒需求,降低經銷門檻擴大覆蓋范圍,加強團購、直銷渠道,不降出廠價、力挺零售價;

      4)2017-2021年:行業復蘇公司目標客群兼顧大眾需求與高端商務,渠道多樣化、扁平化,價格策略控飛天、提非標,批價遠遠甩開競對,龍頭地位更加穩固。

      ▍均衡之態,歷史最佳。

      公司渠道結構走向均衡,兼顧民生需求、社會責任及穩市控價的能力,我們推算2021年直銷渠道/電商&KA渠道/社會經銷渠道/集團及貴州省內關聯方渠道的茅臺酒銷量占比約16%/15%+/40%+/20%+,預期未來直銷渠道、電商&KA渠道占比仍將穩中有升,社會經銷渠道占比料保持40%+水平,集團及省內關聯方渠道隨銷量提升占比有望下降。產品結構上發力非標酒,普飛與陳年之間持續落子,高端矩陣進一步完善;茅臺1935補齊公司千元價格帶,有望承接飛天溢出價值,成為戰略大單品。

      ▍價格:短期調整無憂,改革時機漸成。

      3月中旬以來,飛天茅臺批價淡季回落,主因俄烏沖突提升全球經濟危機概率、國內一線城市疫情加劇導致短期需求下降。我們認為隨著高端白酒與宏觀經濟周期相關性減弱、庫存周期縮短,行業周期屬性淡化、消費屬性凸顯。我們測算約5萬噸的茅臺酒開瓶需求導致的供不應求仍將支撐茅臺酒批價中長期呈現穩步上行。歷史上看,公司逆周期中保持出廠價穩中提升意義重要,同時也是出臺改革政策的良好時機。

      ▍中長期量價策略游刃有余,業績確定性強。

      預計2022年茅臺酒噸價繼續上行,貢獻全年主要業績增量,此外預計茅臺1935銷量2,000-3,000噸,拉動系列酒收入增速達到48%。2021-25年茅臺酒理論可供銷量CAGR可達7%左右,系列酒天花板較高,產能有望持續建設擴張,以此推算2021-25年茅臺酒噸價CAGR達4%左右即可完成集團2025年2,000億收入目標,普飛潛在提價空間以及茅臺1935放量將帶來超預期機會。

      ▍風險因素:

      宏觀經濟不及預期;疫情反復超預期;食品安全問題;公司戰略執行不及預期;提價不及預期。

      ▍投資建議:

      基于公司2021年年報指引2022年收入同比+15%的經營目標,我們上調2022-23年收入預測至1,259億/1,422億元(原預測1,230億/1,365億元),同比+15.0%/+13.0%,上調歸屬凈利潤預測至611億/694億元(原預測590億/661億元),同比+16.4%/+13.6%,對應EPS 48.63/55.23元(原預測46.99/52.62元)。引入2024年收入/歸屬凈利潤預測1,601億/784億元,同比+12.6%/+13.0%,對應EPS 62.38元。

    關鍵詞:

    茅臺酒,茅臺

    審核:yj127 編輯:yj127

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